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    三大因素压制风险偏好,关注长期盈利确定性

    时间:2021-11-08

    债市方面,上周市场表现较强,债券收益率继续下行。货币政策方面,本周央行继续保持公开市场充足投放,隔夜利率较为友好;通胀预期方面,煤炭产量稳步增加,保供措施较为有效,煤炭价格显著下行,滞涨预期有所消退,对债券形成利好;政策面上,国常会上提及经济下行压力,要求预调微调,稳增长压力明显增加。

    从基本面来看,经济继续周期性转弱,供给约束很明显,从PMI新订单-生产-库存构成的产出缺口来看,由于生产下行,产出缺口上行,价格明显上行;PMI各个价格指标继续上行;尽管保供措施有效降低了煤炭价格,但一是现货价格下降相对较慢;二是其他工业品价格仍然处于高位,因而工业企业的生产成本居高不下;动态地看,由于保供措施稳步推进,动力煤等大宗商品价格明显下行,预计未来通胀压力或将有所减轻。

    流动性方面,市场经历了多次纠偏,首先是央行金融数据发布会的表态打消了市场的降准预期;随后是央行公开市场投放表明了央行继续保持稳健偏松的态度。当前经济恢复仍然面临诸多风险,叠加地产、出口后续的下限压力,政策不存在收紧的基础。叠加四季度地方债发行规模较大,也需要货币的相应对冲。预计流动性仍将保持不缺不溢的稳定状态。

    海外来看,美联储议息会议正式开启Taper,但对市场影响不大。一是市场对Taper已经有预期,本次宣布时点、Taper进度等均未超出市场预期;二是在宣布Taper的同时弱化了加息预期,对通胀、经济的看法并没有太大改变;三是美联储宣布缩减购债的当日,美国财政部也减小了发债计划,进而减轻了对于美债供需的冲击。

    整体而言,在央行近期的表态和行为下,市场再次形成了对货币政策的一致预期,不缺不溢不是一句空话。当前政策的关键在保供,货币政策仍将保持总量稳定,主要从结构性政策方面发力;随着经济的供给约束打开,短期内经济可能在低位企稳。但后续经济的下行压力仍然较大,本周国常会总理也提及预调微调,尤其是明年出口、地产产业链下行压力下,稳增长的必要性有所提升,长期来看基本面对债券仍然形成利好。

    股市方面,上周A股继续弱势回调继续,主要宽基指数窄幅下行。风格方面,创业板指跑赢上证50,中证1000跑赢沪深300,中小成长继续领跑。经济下行压力进一步凸显背景下,金融、周期等价值板块表现不佳。受益于半导体涨价、元宇宙主题的科技成长板块跑赢大盘。近期市场对经济陷入滞涨的担忧加剧,叠加美联储Taper落地,全球央行政策宽松拐点将至,市场风险偏好整体处于低位,趋势性行情较难显现,市场整体保持不温不火的格局。

    权益市场受到悲观预期的持续压制,投资者避险情绪引致了较为强烈且持久的风格再平衡。除了短期的事件性因素扰动外,当前风险偏好主要受到三个方面的影响,首先,在房地产政策基调不变的情况下,融资端的边际放松难以扭转整体下行趋势,地产行业逐渐形成了“销售→购地→开工→投资”的负反馈,未来2-3个季度下行压力依然较大。其次,电煤短缺虽然得到解决,但能耗双控政策下,工业用电紧张问题短期难以显著缓解,一方面工业用电量的下降将压制工业增加值反弹,另一方面,上游高耗能行业产品产出增速普降,制造业成本依然较高。最后,疫情在冬季反复的风险增加,严格的防疫政策下,消费服务业复苏短期仍面临较多限制因素。整体来看,经济下行预期仍跑赢政策宽松预期,叠加2022年业绩预期引发的估值切换,这一过程中结构性机会与风险并存,权益市场依然积极可为。短期内,PPI增速的筑顶回落以及社融增速的见底回升是风险偏好修复的信号。在远期盈利不确定性大幅抬升的背景下,应围绕当期业绩优势与长期盈利确定性把握结构机会,行业配置建议关注两条主线,一是寻找高景气且估值相对合理的科技细分板块,长期坚守新能源汽车、光伏、军工等科技成长的配置型机会;二是寻找低景气、低估值且盈利存在改善预期的大金融、大众消费板块,短期关注医药、银行、优质地产龙头等低估值交易性机会。





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